作者：陈通/F301294〖陆〗、 Z0013383/
一德期货能源化工分析师
要点速览版
沥青
供应：来自中东和委内瑞拉的原油到港量有望回升 ，国内原料紧缺情况部分缓解；
需求：伴随传统淡季来临和沥青费用 高企 ，预计环比回落，公路投资规模继续收缩抑制需求；
关注点：沥青月差和裂解价差走弱的机会。
燃料油
供应：高低硫均偏紧 ，运费抑制套利 ，中东+俄罗斯流出缺失；
需求：低硫迎旺季（船燃+日韩冬电），高硫发电需求季节性走弱；
关注点：低硫强于高硫 ，低高硫价差走扩机会 。
内容摘要
展望四季度 ，来自中东和委内瑞拉的原油到港量有望回升，国内沥青原料紧缺情况部分缓解 。我们预计四季度国内产量达到590万吨，环比增加95万吨或19% ，同比仍减少121万吨或17%。伴随传统淡季的来临和沥青费用 的高企 ，沥青需求预计环比回落，公路投资规模继续收缩抑制需求 ，预计四季度沥青需求同比减少25% 。我们推算四季度沥青市场供需先紧后松 ，总库存拐点将出现在11月，关注沥青月差和裂解价差走弱的机会 。
展望四季度 ，供应端来看 ，持续高企的运费继续抑制来自欧洲的套利船货流入量，虽然部分中硫组分将从巴西和地中海地区流入亚洲低硫燃料油市场 ，但市场中合规的成品船用燃料油供应仍将有限。中东紧张局势持续抑制高硫燃料油的流出 ，此外，俄罗斯流入量也持续缺失 ，高硫燃料油市场供应依旧紧张 。需求端来看 ，圣诞前全球海运出货维持高位，船燃加注量将迎来高峰 。日韩冬电备货启动，东北亚发电需求逐步走强 ，低硫燃料油需求迎来旺季。随着区域炼油厂采购原油受限 ，高硫燃料油的进料需求将会增加 。不过，随着气温的降低 ，中东和南亚对于高硫燃料油发电需求将大幅减少 。综合来看 ，四季度低硫燃料油基本面相较高硫燃料油更为强劲，关注低高硫价差走扩的机会。
核心观点
四季度沥青产量同比减少17%；
四季度沥青需求同比减少25%；
四季度沥青生产成本或维持高位；
四季度沥青供需先紧后松；
四季度关注低高硫价差走扩的机会。
01
沥青供应端分析
2026年前三季度国内沥青产量共计约1460万吨 ，同比减少697万吨或32.3% 。从各集团沥青供应量来看 ，中石化和地炼产量损失最为明显，中石化主要受制于中东原料紧缺和成品油保供等因素 ，地炼则遭受了伊朗和委内瑞拉原料双重断供的压力 。
图 1.1：沥青装置开工率
图 1.2：地方炼厂沥青产量（万吨）
7月中旬以来 ，霍尔木兹海峡通航再度受阻 ，中东和伊朗原油出口大幅减少。不过，阿联酋利用富查伊拉等港口，阿曼湾出现更多船对船转运 ，红海出口也承担了更大的作用 ，中东原油出口量逐渐摆脱低谷 。2026年美国在委内瑞拉的行动重塑了该国石油出口格局，委内瑞拉出口量较去年几乎翻倍 ，但迄今未运往中国 。不过 ，随着世界 局势的变化，地方炼厂可能再度获准进口委内瑞拉原油。四季度沥青生产原料紧缺情况或得到改善 ，沥青产量存在提升预期 。
展望四季度 ，来自中东和委内瑞拉的原油到港量有望回升，国内沥青原料紧缺情况部分缓解 。我们预计四季度国内产量达到590万吨 ，环比增加95万吨或19% ，同比仍减少121万吨或17%。
图 1.3：中东海运原油出口统计（万桶/日）
图 1.4：中国沥青表观消费量及预测（万吨）
02
沥青需求端分析
沥青需求与公路建设投资进度及阶段性项目开工有直接关联 。2026年受前期高基数 、地方化债压力及路网趋于完善影响 ，全国公路固定资产投资延续负增长态势，截至8月累计同比减少9.9% 。行业已从“大规模新建 ”全面转入存量提质阶段。
2026年前三季度沥青需求同比减少约669万吨或28.9% 。与2025年相比，2026年公路投资规模继续收缩 ，存量提质和智慧化 、绿色化领域投资占比提升 ，传统新建项目占比下降 。市场需求动力主要来自于对现有道路的质量提升与养护需求，全新的公路建设项目带来的增量预计有限。
伴随传统淡季的来临和沥青费用 的高企 ，沥青需求预计环比回落 ，公路投资规模继续收缩抑制需求，预计四季度沥青需求同比减少25%。
图 2.1：中国沥青周度隐含需求（万吨）
图 2.2：公路固定投资累计同比（%）
03
沥青库存端分析
前三季度虽然沥青需求受高价和投资不足的抑制，但沥青供应收缩更加明显 ，全国沥青库存三季度呈现持续去库态势 ，总库存处于历史低位 。
按照四季度沥青供应同比减少17%，需求同比下降25%的预期 ，我们推算四季度沥青市场供需先紧后松 ，总库存拐点将出现在11月 。
图 3.1：沥青社会库存率
图 3.2：全国沥青总库存及预测（万吨）
04
沥青成本端分析
由于石油沥青是原油加工过程的一种产品 ，故沥青费用 及走势与原油走势有直接的正相关性。2026年三季度 ，受中东地缘局势及霍尔木兹海峡通航情况的影响，原油费用 整体高位 ，加之中重质原油贴水强势 ，为沥青费用 提供了较强的成本支撑 。
展望四季度，地缘政治波谲云诡 ，油价可能维持高位震荡 。整体来看 ，沥青生产成本重心或将维持高位。
图 4.1：沥青生产利润（元/吨）
图 4.2：油市供需平衡情况（百万桶/日）
05
供需先紧后松 ，关注市场结构
展望四季度，来自中东和委内瑞拉的原油到港量有望回升 ，国内沥青原料紧缺情况部分缓解 。我们预计四季度国内产量达到590万吨 ，环比增加95万吨或19%，同比仍减少121万吨或17% 。伴随传统淡季的来临和沥青费用 的高企，沥青需求预计环比回落 ，公路投资规模继续收缩抑制需求 ，预计四季度沥青需求同比减少25%。我们推算四季度沥青市场供需先紧后松，总库存拐点将出现在11月 ，关注沥青月差和裂解价差走弱的机会 。
06
燃料油裂解价差回落 ，
关注低高硫价差分化
2026年1-8月新加坡船用燃料油总销量为3777万吨，较去年同期增加2.5% 。9月持续高企的运费继续抑制来自欧洲的套利船货流入量。同时美伊敌对行动再度升级 ，中东供应前景再次蒙上阴影 ，外加俄罗斯货物的持续缺失，新加坡高低硫燃料油市场处于供应紧张状态 。下游船加油需求相对稳定 ，但夏季高硫燃料油发电需求在9月前减弱 ，一定程度上缓解新加坡高硫燃料油供应紧张的局面 。
展望四季度，供应端来看 ，持续高企的运费继续抑制来自欧洲的套利船货流入量 ，虽然部分中硫组分将从巴西和地中海地区流入亚洲低硫燃料油市场，但市场中合规的成品船用燃料油供应仍将有限。中东紧张局势持续抑制高硫燃料油的流出，此外 ，俄罗斯流入量也持续缺失 ，高硫燃料油市场供应依旧紧张。需求端来看，圣诞前全球海运出货高位 ，船燃加注量将迎来高峰 。日韩冬电备货启动 ，东北亚发电需求逐步走强，低硫燃料油需求迎来旺季 。随着区域炼油厂采购原油受限 ，高硫燃料油的进料需求将会增加。不过 ，随着气温的降低，中东和南亚对于高硫燃料油发电需求将大幅减少 。综合来看 ，四季度低硫燃料油基本面相较高硫燃料油更为强劲 ，关注低高硫价差走扩的机会 。
图 6.1：新加坡船用燃料油销量（千吨）
图 6.2：新加坡低高硫燃料油价差（美元/吨）
编辑：王舟青
审核：赵洪虎/F030331〖伍〗、 Z0012132/
复核：于心悦
报告完成日期：2026年9月30日
交易询问 业务资格：证监许可〔2012〕38号
