红星资本局9月14日消息 9月13日晚间 ，国内大模型巨头智谱（02513.HK）公告宣布完成约50亿美元融资
，包括约20亿美元股份配售及约30亿美元可转债发行，两项合计筹资净额约392.74亿港元。

　　这距离其上次完成约313.75亿港元配股融资仅过去两个月，若本轮融资全额落地 ，叠加2026年1月IPO募资约48.96亿港元
，上市不足10个月累计融资已超750亿港元（约641亿元人民币） 。

　　消息发布次日，市场用脚投票
。9月14日港股开盘 ，智谱盘前跌5.67%
，开盘后跌幅迅速扩大，盘中一度跌超10%；MiniMax同步走弱 ，跌超6%。

　　融资的钱花在哪儿了？

　　50天烧掉109.55亿港元

　　市场对智谱融资行为的敏感，根本原因在于其惊人的资金消耗速度 。

　　根据公告
，此次392.74亿港元融资中，约60%将用于下一代GLM模型、完全自训练体系及相关算力基础设施；15%用于业务拓展与潜在战略并购；剩余25%用于补充日常营运资金
。

　　公司将“完全自训练
”定义为下一代GLM在上一代GLM所搭建的环境中训练 ，形成自我改进闭环
，涵盖数据自产 、环境自造
、基础设施自我优化三个维度。具体投入包括自动化训练数据处理、专属任务环境搭建 、长程推理能力强化，以及国产芯片适配
、算子开发与推理优化 。

　　但资金消耗的速度比投入方向更令人关注
。根据智谱9月13日港交所公告披露的资金动用情况 ，2026年1月IPO全球发售净募集的48.96亿港元
，截至8月31日已按拟定用途悉数动用完毕；7月配售的313.75亿港元中，截至8月31日已动用109.55亿港元 ，占比约34.92%
，账面未动用余额约204.20亿港元。

　　为何在账面资金尚充裕仍急于融资？公司在公告中解释，万卡乃至十万卡集群建设中 ，采购高规格网络互联设备、锁定高端算力长期产能以及定制高带宽内存普遍需支付大比例预付款
，若等待资金见底再做储备，极易错失算力供应链窗口 。

　　这也勾勒出其陡峭的烧钱曲线
。从7月配售完成到8月31日约50天内 ，这笔配售资金已动用109.55亿港元，日均资金吞吐达2.2亿港元。消耗速度从IPO阶段月均约6.12亿港元加速至7月后的月均65.7亿港元
，两个月内加速近10倍 。

　　亏损的钱亏在哪儿了？

　　研发持续走高，转型拉低毛利

　　融资的另一面 ，是持续扩大的亏损。

　　2025年全年
，智谱总收入7.24亿元，同比增长131.9%；但年内亏损47.18亿元 ，同比扩大59.5%
，折算下来每赚1元收入就要亏去6.5元
。2025年经营性现金流净额为-22.46亿元，公司完全依赖外部融资维持运营。

　　2026年上半年数据有所改善 。公司实现收入9.54亿元 ，同比增长399.7%
，仅半年就超过2025年全年营收
。账面期内亏损20.72亿元，同比收窄12.1% ，主要受金融工具公允价值变动等非经营性因素改善；但剔除股权激励 、金融工具账面损益后的经调整净亏损为19.64亿元
，较上年同期17.52亿元扩大12.1%——主业经营亏损仍在扩大。

　　亏损扩大的核心原因指向两点 。一是研发投入的持续走高
。上半年研发开支达21.31亿元，同比增长33.6% ，是同期收入的2.2倍，主要由于持续加大模型训练投入以支撑GLM系列模型智能上界突破。

　　二是商业模式转型带来的结构性成本变化 。智谱正从以政企本地化部署为主的项目制模式
，切换到以API调用为核心的平台制模式
。开放平台及API业务收入达8.25亿元，同比增长2736% ，占总收入的86.5%；本地化部署收入则从上年同期1.48亿元降至0.67亿元。API服务需提前搭建大规模算力基础设施
，每次新增调用都需支付相应算力成本，销售成本从上年同期的接近1亿元激增至7.02亿元 ，同比增长635.4%
，该成本主要为API业务算力相关支出 。叠加收入结构从高毛利本地化部署转向低毛利API服务，整体毛利率从50.0%降至26.4%
。

　　尽管其商业化路径比一年前清晰不少 ，但收入增速399.7%与经调整亏损扩大12.1%并行的财务结构
，意味着“融资—投入—亏损—再融资”的循环尚未被商业化的正向现金流打破。

　　而这场资本盛宴的买单者，可能转移到二级市场的小股东身上 。本次“折价配售+可转债 ”组合方案 ，也在资本市场引发争议。

　　此次配售价定为每股714港元
，较公告前收盘价793港元折让约9.96%，较前五个交易日均价891.90港元折让达19.95%
。这一配售发行价相较7月配售的1588港元 ，已下调约55%。

　　另一个争议在于融资方式 。此次配股依据的是2026年6月22日年度股东大会股东投票通过授予董事会的“一般性授权
”
。

　　一般性授权本身须经年度股东大会全体股东表决通过后生效；授权生效后，董事会可在授权额度内直接拍板执行本次配售
，无需再就该次配售另行召开股东大会
、逐笔表决。即小股东可在年度股东大会上对“一般性授权”投反对票，但授权生效后 ，无法单独否决单次配股
，只能被动接受稀释或选取 卖出股票用脚投票 。

（文章来源：红星资本局）